Private equity, rendimenti migliori con i consiglieri indipendenti

Uno studio Carefin Bocconi illustra che il mercato italiano è caratterizzato da investimenti a medio/lungo termine, concentrati su espansioni e buy-out e da performance migliori dove ci sono consiglieri indipendenti dediti

L’abilità di crescere attraverso la leva finanziaria e quella di ridurre l’holding period delle partecipazioni sono note come fattori che impattano positivamente sul rendimento degli investimenti in capitale di rischio (private equity e venture capital) ma i risultati di uno studio del Carefin Bocconi, Centre for applied research in finance, sottolineano che anche le scelte in ambito di corporate governance, e in particolare il controllo esercitato sui board delle partecipate tramite l’utilizzo di consiglieri indipendenti, incidono positivamente.

Lo studio, condotto da Stefano Caselli, ha analizzato tutte le operazioni in capitale di rischio (987 in totale) avvenute in Italia tra il 1998 e il 2007. I dati illustrano che gli investitori agiscono con un orizzonte di medio/lungo termine (l’holding period medio è di 34 mesi), che la dimensione media delle operazioni è di 6,76 milioni di euro e la media della partecipazione detenuta nell’impresa in cui si investe è del 23% (in nessuna operazione il fondo ha acquisito una partecipazione di maggioranza). Nel 97% dei casi dove è avvenuto i fondi hanno scelto un solo membro del cda.

Le imprese target sono per la maggior parte di proprietà di individui o famiglie e il mercato si concentramaggiormente su operazioni di espansione (52%) e di buy-out (26%) e meno su start-up (13%). La modalità di uscita prevalente invece risulta il trade sale (82% dei casi). La media del ritorno sull’investimento (l’Irr – internal rate of return) è generalmente positiva (il valore medio è di 11,67%) e risulta più alta nei casi di operazioni di espansione (media del 30,6%) e di buy-out (33,84%).

Analizzando separatamente le operazioni in cui gli investitori hanno imposto consiglieri indipendenti sui board delle imprese partecipate (436) e quelle dove non è avvenuto (551), lo studio illustra che le operazioni con consiglieri indipendenti mostrano una performance più elevata (13,29% contro 10,38% di Irr).

“Molti investitori in capitale di rischio utilizzano i consiglieri indipendenti come strumento per migliorare la performance e i risultati suggeriscono che ha un impatto positivo – anche se le performance migliori sono influenzate anche da crescita industriale, struttura finanziaria e holding period,” spiega Caselli.

Lo studio illustra inoltre che le operazioni effettuate da fondi gestiti da banche hanno performance peggiori, dato che gli incentivi a valorizzare al massimo gli investimenti sono meno chiari, e che questo impatto negativo sui rendimenti è maggiore nei casi in cui la banca ha precedentemente elargito prestiti all’azienda partecipata.

Proseguendo, l’analisi ha verificato se le caratteristiche dei singoli consiglieri influiscono in maniera diversa sugli investimenti. Analizzando le imprese in cui sono presenti consiglieri indipendenti, i risultati sottolineano che, prima o durante l’investimento, il numero di partecipazioni e presenze in organi amministrativi di nomina della sgr sono negativamente, e significativamente, correlati con il ritorno sull’investimento.

“Nelle imprese in cui la figura dei consiglieri indipendenti è presente, il profilo di ciascun consigliere sembra essere statisticamente significativo per la realizzazione del risultato finale,” spiega Caselli. “I consiglieri indipendenti con molte nomine, con ogni probabilità, non sono così indipendenti come potrebbe sembrare ed è plausibile che la loro designazione non sia utilizzata per la realizzazione di obiettivi di performance, ma per obiettivi non legati a questo aspetto. Inoltre, l’abilità di monitoraggio dei consiglieri scelti dai fondi d’investimento si indebolisce quando sono eccessivamente impegnati su troppi fronti.”